A Teng Hsziao-ping által elindított gazdasági reformok 1978-as kezdete óta eltelt négy évtized alatt a kínai gazdaság az ötvenszeresére növekedett: a napi tál rizs országából felhőkarcolók, szuperexpresszek és okostelefonok országa lett egyetlen emberöltő alatt. Kína jelenleg a földkerekség második legnagyobb gazdasága az Egyesült Államok után, és előreláthatólag egy-két évtizeden belül átveszi az elsőséget. Vásárlóerő-paritáson számolva a bruttó kibocsátást valójában már 2015 óta Kína a glóbusz legnagyobb gazdasága. Emellett Kína a világ legnagyobb exportőre.

Közkeletű vélekedés, hogy a 21. század Kínáé lesz. Épp ahogy a 20. század az Egyesült Államoké, a 19. század pedig Nagy-Britanniáé volt. Sokan vélik úgy, a renminbinek elkerülhetetlenül az a sorsa, hogy a világgazdaság kulcsvalutája legyen, mintegy természetes folyományaként Kína gazdasági sikerének. Csak idő kérdése, úgymond, hogy a kínai „emberek pénze” letaszítsa az amerikai dollárt trónjáról.

*

A kínai gazdaság növekedésének motorja az állami vállalatok páratlan mértékű beruházása, ami — a korábbi csodás növekedést produkáló kelet-ázsia „fejlesztő államokhoz” hasonlóan — pénzügyi represszión alapul. A kínai bankrendszert négy állami nagybank, valamint három speciális gazdaságpolitikai célokat szolgáló állami fejlesztési bank (Kínai Fejlesztési Bank, Kínai Export-Import Bank, Kínai Mezőgazdasági Fejlesztési Bank) dominálja. A speciális bankok kötvénykibocsátással finanszírozzák fejlesztési hiteleiket (kereskedelmi banki funkciót nem töltenek be, privát betéteseik nincsenek).

A bankrendszer (némi túlzással) “hitelkiutaló hivatalként” működik, ami a lakosság megtakarításait a politikai vezetés elképzelése szerint csatornázza a gazdaságba; az üzleti szempontokat sok esetben felülírják a politikai megfontolások. Jóllehet, hosszan tartó fokozatos liberalizáció eredményeképpen, a banki hitel- és betéti kamatlábak közvetlen kontrollja pár évvel ezelőtt megszűnt, a kínai jegybank — ami formálisan sem független az Államtanácstól — továbbra is hivatalos referencia-kamatlábakat állapít meg, amit az állami tulajdonú kereskedelmi bankok követnek. A hitelezés irányításával a központi vezetés többnyire a gazdaság kulcságazataiban működő állami nagyvállalatoknak (illetve a megfelelő politika összeköttetéssel (rokon, barát stb.) rendelkező nagyobb magánvállalatoknak) kíván kedvezni.

E pénzügyi repressziónak számos negatív következménye van. Mindenek előtt a beruházások torz szerkezete: az olcsó hitelekkel kitömött állami vállalatoknál rossz hatékonyságú, túlzott termelőkapacitások épülnek ki (aminek kihasználására a kínai vezetés az Egy Övezet, Egy Út program keretében próbál épp külföldön keresletet találni), illetve gyakoriak az állami vállalatok által kivitelezett kétes hasznú infrastrukturális nagyberuházások (pl. szellemvárosok épülnek). (Mindezt a 2009-es gigantikus gazdaságélénkítési program tovább fokozta; 2010-ben a beruházás adta a GDP 46 százalékát.) Ezek a rossz beruházások nemteljesítő hiteleket jelentenek a kínai bankok számára, amiket aztán rendre közpénzből kell feltőkésíteni. Mindeközben a kisebb magánvállalkozások nem jutnak megfelelő mennyiségben hitelhez.

A pénzügyi represszió legfőbb vesztese a lakosság, úgy is mint adófizető, és mint megtakarító. Bár Kínában sok magánszemély próbál kisbefektetőként a tőzsdén szerencsét csinálni, a lakosság messze túlnyomó többségének a helyi bankoknál történő betételhelyezésen kívül nincs egyéb pénzügyi befektetésre módja, ezért a bankok alacsony (reálértéken nulla vagy negatív) kamatot fizetnek megtakarításaik után.

*

A kínai (onshore) kötvénypiacot szintén az állami bankok dominálják, melyek mind a kibocsátói, mind a befektetői kör legfontosabb szereplői. A pénzügyminisztérium együtt a három speciális állami bankkal és a jegybankkal bocsátják ki a kötvények négyötödét. Az arányában nem túl jelentős vállalati kötvénykibocsátás is az állami (vagy államilag kontrollált) vállalatok exkluzív domíniuma; a nem pénzügyi magánvállalkozások kötvénykibocsátása elenyésző. A kötvénybefektetők döntően kereskedelmi bankok, állami nyugdíjalapok, de a három speciális fejlesztési bank is fektet kötvényekbe. Mivel a bankok “buy and hold” befektetők, ezért a kötvénypiac forgalma alacsony, és lényegében a bankközi piacon zajlik.

A bank alapú kínai pénzügyi rendszerben a részvényfinanszírozás mindössze néhány százalékát adja a cégek forrásainak. A sanghaji és sencseni tőzsdéken jegyzett cégek jelentős részben állami vállalatok (kivált a sanghaji tőzsdén), a befektetők főként egyéni kisbefektetők, kereskedelmi bankok, illetve állami nyugdíjalapok. Mivel rengeteg a kisbefektető, a tőzsdék forgalma magas, az árfolyamok hajlamosak az erős ingadozásra, minek okán a hatóságok nem riadnak vissza az önkényes és erőteljes intervencióktól sem, miként azt a 2015-ös krach este is megmutatta.

*

A renminbi nemzetköziesedése nem tartott lépést a kínai gazdaság bámulatos növekedésével. Dacára annak, hogy Kína a világ második legnagyobb gazdasága és legnagyobb exportőre, a nemzetközi fizetési forgalomban való részesedése alapján a renminbi jelenleg a nyolcadik helyen áll a globális valuták rangsorában (SWIFT). (Ennek a fizetési forgalomnak is négyötöde Hongkongon keresztül zajlik.) A devizapiaci forgalomban való súlya alapján a renminbi szintén nyolcadik a valuták között (BIS), és a tartalékvaluták sorában is épp a nyolcadik helyen áll a jegybanki tartalékokon belüli részesedése alapján (COFER). A Nobel-díjas Robert Mundell szerint nagyhatalmú nemzeteknek nagy pénzük van. A renminbi inkább kivételnek tűnik.

*

Kína WTO tagságának megszerzése (2001) óta a renminbi a fizetési mérleg folyó műveleteire szabadon átváltható, jóllehet a kínai jegybank erős kézzel “menedzseli” az árfolyamot, amennyiben tart attól, hogy lebegő árfolyam esetén a kínai valuta túlontúl erős volna, ami visszavetné az exportot. Ám a nemzetközi tőkemozgások (portfolió-befektetések) “menedzselése” még szigorúbb. Nagyságukat (kapitalizációjukat) tekintve ugyan mind a kötvénypiac, mind a részvénypiac jelentősek, ám ezek a piacok zártak: külföldi befektetők meghatározott programok keretében (pl. “Minősített Külföldi Intézményi Befektető Program”) — ideértve a hongkongi csatornákat is (pl. “Sanghaj-Hongkong Részvény Kapcsolat”) — alapos minősítési (engedélyezési) eljárást követően, rögzített mennyiségi kvóták szerint férhetnek hozzájuk. Minek következtében a külföldi befektetők részesedése a kínai tőkepiacon pillanatnyilag elenyésző.

A kínai befektetők szintén szigorúan kontrollált, kvótákhoz kötött programok keretében (pl. “Minősített Belföldi Intézményi Befektető Program”) vihetnek ki tőkét. Emellett Kínában kísérleti jelleggel léteznek ún. szabadkereskedelmi zónák, ahol a nemzetközi tőkeáramlás nagyobb szabadságot élvez, ám ennek hatásait szigorú szabályozással izolálják.

*

A kínai vezetés kifejezett törekvése a renminbi nemzetköziesítése. A kínai jegybank már 2006-ban kiadott egy jelentést, melyben szorgalmazta a renminbi nemzetközi használatának előmozdítását, de a folyamat azután nyert lendületet, hogy a Lehman Brothers 2008. szeptemberi bukását követő hónapokban a kínai export jelentősen visszaesett, köszönhetően az amerikai dollár szűkülő likviditásának, valamint annak, hogy a kínai export kizárólag amerikai dollárban került elszámolásra, mivel a kínai cégek nem állíthattak ki renminbiben export számlát. A renminbi nemzetközi kereskedelemben történő használata érdekében 2009 és 2012 között Peking fokozatosan megszűntetett minden ezirányú korlátozást, melynek eredményeképpen a kínai külkereskedelem negyede jelenleg már renminbiben kerül elszámolásra.

Mindazonáltal a globális státuszhoz, kivált a nemzetközi tartalékvaluta státuszhoz, egy valuta kereskedelmi használata önmagában kevés, a renminbinek befektetési valutává kell válnia, amihez nem elegendő az offshore renminbi és a dim sum kötvények hongkongi piaca, illetve a különböző jegybankokkal és külföldi fejlesztési bankokkal kötött kétoldalú devizaswap- és hitelkeret megállapodások, vagyis az a szisztéma, hogy valójában a kínai jegybank és a speciális állami bankok látják el renminbivel az offshore piacokat kereskedelmi célra, miközben Kína belföldi tőkepiaca zárt, folyó fizetési mérlege pedig évről-évre szufficites.

Egy valuta kereskedelmi használata indirekt módon járul csak hozzá tartalékvaluta szerepéhez. Nevezetesen mennél elterjedtebb egy valuta használata a nemzetközi kereskedelemben, annál nagyobb igény mutatkozik a jegybankok és egyéb pénzügyi szervezetek részéről, hogy az adott valutában denominált eszközökből tartalékoljanak. Ám ehhez a pénzügyi tartalékeszközök megfelelő kínálatára is szükség van. A globális befektetési és tartalék szerep az, és nem a kereskedelmi, ami a globális valuta státuszhoz mindenekelőtt szükséges. Amihez viszont nagy, nyitott és szofisztikált tőkepiac kell, ami Kína esetében nem áll fenn maradéktalanul.

*

A kínai tőkepiac liberalizálása jelentősen meggyöngítené a politikai vezetés azon képességét, hogy a pénzügyi forrásokat saját preferenciája szerint csatornázza a gazdaságba. Az erőltetett beruházáson alapuló gazdasági növekedést kizárólag a keresztbe-kasul állami szereplők által dominált, és ezáltal államilag irányított, belső megtakarításon alapuló, azt belföldön tartó pénzügyi rendszer képes fenntartani, ahol a megtakarítások nagyrésze, közvetlenül vagy közvetve, az állami bankoknál köt ki, hogy aztán a kínai nagyvállalatoknak kerüljön kihitelezésre.

A renminbi korlátozott konvertibilitása, a pénzügyek erőteljes kontrollja, ezért a kínai gazdasági modell fenntartásának kardinális eleme. A renminbi a pénzügyi represszió miatt teljesít rosszul, mint globális valuta. Esete mindazonáltal nem egyedülálló: a múlt század ’50-es éveitől a ’80-as évek közepéig a japán gazdaság a kínaihoz hasonló “fejlesztő államként” működött. A ’70-es évek közepére Japán, megelőzve az NSZK-t, a glóbusz akkori második legnagyobb gazdasága lett. Mindeközben a jennek szemernyi nemzetközi jelentősége nem volt.

*

A renminbi nemzetköziesítsének ára van. Nem lehet nyitott tőkepiac és irányított gazdaság egyszerre; ahogy növekszik a tőkepiac szabadsága, úgy csökken a központi hatalom kontrollja a gazdaság felett. A kínai gazdaság ugyan nem sztalini-típusú parancsgazdaság, mindazonáltal egy politikailag irányított, bürokratikusan igazgatott gazdaság, ahol az állampárt jelenleg is ötéves tervekben jelöli ki a fejlődés kívánatos irányát. Jóllehet 2004 óta az alkotmány a magántulajdont az állami tulajdonnal azonos értékűnek ismeri el, a Kínai Népköztársaság továbbra is “szocializmus kínai karakterrel”.

A renminbi nemzetköziesítését nem lehet olcsón megúszni: a kínai tőkepiac liberalizálása azt jelentené, hogy a kínai vezetésnek fel kellene adnia az ázsiai „fejlesztő állam” modellt. Azaz, le kellene mondania az állami vállalatok privilegizálásáról (és az ehhez kapcsolódó klientúráról, korrupcióról), a merkantilista politikáról, át kellene alakítania a pénzügyi rendszert, a központi és tartományi kormányzat kapcsolatát stb. Nem meglepő, hogy az egyébként tagadhatatlanul létező reformok óvatos lépésekben történnek. Teng Hsziao-ping híres hasonlatával szólva: “átkelni a folyón, kitapogatva a köveket”. Az, ami a renminbi nemzetköziesítésének érdekében történik, mindenekelőtt a valuta- és tőkepiac liberalizálásának “kiszervezése” Hongkongba, szintén kísérleti jellegű tapogatózás.

*

A globális tartalékvaluta státusz legfőbb előnye a kibocsátó ország politikai vezetése számára, hogy képessé válik tartósan elodázni a megbomlott külső egyensúly helyreállítását, és ezáltal a gazdaságpolitikának nagyobb mozgástere van belföldön. Mindazonáltal autokratikus rendszerekben a gazdaságpolitikának anélkül is meglehetősen nagy autonómiája szokott lenni, hogy az ország pénze tartalékvaluta lenne.

A renminbi növekvő nemzetköziesedése egyértelműen szűkítené a kínai vezetés gazdasági befolyását, ezért a hatalom részéről kizárólag akkor éri meg a renminbi globális tartalékvaluta státuszára törekedni, ha hosszabb távon valódi piacgazdaságot szeretne. De legalábbis hatékonyabb tőkeallokációt, amennyiben nem létezhet hatékony piaci árképzés és politikai ellenőrzés egyszerre. Tekintettel arra, hogy az eddigi, pusztán az erőforrások mobilizálásán alapuló, extenzív növekedés kezd Kínában kifulladni, illetve az olyan káros mellékhatásai miatt, mint a környezetszennyezés, egyre inkább fenntarthatatlanná válni, ezért a hatékony erőforrás-felhasználáson alapuló, intenzív növekedésre történő átállás egyébként is elkerülhetetlennek tűnik.

*

Egy valuta nemzetközivé válásának számos intézményi és szabályozási feltétele van. A leginkább szükséges feltételek, hogy a kibocsátó ország nyitott, piaci alapon működő, fejlett pénz- és tőkepiaccal rendelkezzék, amihez rugalmas árfolyamrendszer párosul. A befektetői bizalom miatt alapvető kritérium a jogbiztonság, a kiszámíthatóság és transzparencia. Ahhoz, hogy egy ország pénze a világgazdaság kulcsvalutája lehessen, ennél sokkal több szükséges. A gazdaság méretén és a fejlett pénz- és tőkepiacon túl, a kibocsátó országnak egyéb katonai és diplomáciai természetű kritériumoknak is meg kell felelnie. Mindezen feltételek közül Kína egyedül a gazdaság méretét tekintve üti meg a szükséges mércét. A renminbi terjeszkedése leginkább Mongóliáig, Laoszig, Vietnamig, Kambodzsáig terjed pillanatnyilag.

*

A renminbi 2016. október 1-én a bekerült a SDR kosárba, ezáltal az IMF hivatalos tartalékvalutának ismerte el a kínai pénzt. A döntéssel a renminbi megkapta a pecsétet arról, hogy „szabadon használható” valuta. A kínai polgárok, akik húszezer renminbinél többet nem vihetnek ki magukkal külföldre, illetve nem vihetnek be külföldről az országba, lelkesen fogadták a döntést. A kínai pártsajtó úgy értékelte, a renminbi az amerikai dollárral azonos státusba került.

*

Az amerikai dollárnak az 1910-es évek közepéig semmiféle nemzetközi szerepe nem volt, dacára annak, hogy az Egyesült Államok — Nagy-Britanniát megelőzve — már az 1870-es évektől a világ legnagyobb gazdasága, az 1910-es évek elejére pedig a kor legnagyobb exportőre, miközben külkereskedelmét nagyrészt londoni bankok finanszírozták fontban. Csak az 1913-as Federal Reserve Act teremtette meg azokat a szabályozási és intézményi feltételeket, amelyek hiánya előtte akadályozta a versenyképes amerikai pénzpiac kialakulását, és ezáltal a dollár nemzetköziesedését. Az országnak korábban pl. nem volt jegybankja, sem mély és likvid másodlagos váltópiaca, törvény tiltotta az ún. nemzeti bankoknak a kereskedelmi hitelezést, valamint a tagállamokon átnyúló, illetve külföldi működést stb. Az amerikai dollár az Egyesült Államok több, mint hét évtizedes vezető gazdasági pozícióját követően lett csak a világgazdaság kulcsvalutája. Amihez, nem mellesleg, két világháború is kellett.

Kútfők:

Cohen, Benjamin J. (2015) Currency Power: Understanding Monetary Rivalry. Princeton University Press.

Eichengreen, Barry (2011) Exorbitant Privilege: The Rise and Fall of the Dollar and the Future of the International Monetary System. Oxford University Press.

Eichengreen, Barry – Mehl, Arnaud – Chiţu, Livia (2018) How Global Currencies Work: Past, Present, and Future. Princeton University Press.

Prasad, Eswar S. (2016) China’s Efforts to Expand the International Use of the Renminbi. Report prepared for the U.S.-China Economic and Security Review Commission.

Subacchi, Paola (2017) The People’s Money: How China Is Building a Global Currency. Columbia University Press.

Xu, Chenggang (2018) China’s Financial Repression: Symptoms, Consequences and Causes. The Copenhagen Journal of Asian Studies, Vol.36, No.1

 

(Fotók: hvg.hu, Wikipedia)